Фінансова криза. Особливості національного розуміння сплати дивідентів

Автор/джерело -  © Діна Пархомчук 

Коли ринку позикового капіталу гостро не вистачає ліквідності, єдиним джерелом фінансування інвестиційних програм залишається зароблений прибуток. Власники більшості вітчизняних підприємств як і раніше не збираються "виймати" гроші з бізнесу й виплачувати дивіденди міноритаріям. Куди йде розподілений прибуток?

Публічні компанії в Росії витрачають на дивіденди в середньому 20-25% чистого прибутку. На те, щоб досягти сучасного американського рівня, тобто подвоїти виплати, у них піде близько 20 років. А що відбувається з виплатою дивідендів в Україні?

Для нашої країни виплата дивідендів взагалі не характерна. Мало того, поточна криза помітно сповільнить темпи розвитку українського бізнесу, і в найближчі два роки точно не варто чекати відчутних змін у цій сфері. Та й західний бізнес буде змушений переглянути свою дивідендну політику.

Платити не будемо

Як формується дивідендна політика у великих українських компаніях? Приміром, у компанії одного з найбільших бізнесменів Рината Ахметова відзначили, що в групі "СКМ" у цілому й у компанії "СКМ" зокрема немає чітко зафіксованої дивідендної політики. "Зараз ми сфокусовані не стільки на створенні якоїсь "дивідендної" історії, скільки на розвитку наших підприємств, на ефективній реалізації наших інвестиційних проектів, які в абсолютній більшості випадків є проектами довгостроковими", - відзначили в прес-службі компанії. Так, останній раз дивіденди в розмірі 20% прибутку "СКМ" виплачувалися акціонерам в 2005 році (за результатами 2004 року). Протягом наступних років (2005-2007) прибуток компанії залишався нерозподіленим.

Не виплачують дивіденди й в "Смарт-холдингу". За словами фінансового директора Дениса Рудєва, дивідендна політика групи на сьогоднішній день зводиться до максимального використання прибутку з метою реінвестування в розвиток бізнесів. "Частина коштів направляється на утримання управлінських структур холдингу й при необхідності перерозподіляється на нові інвестиційні проекти/придбання, особливо в ситуації, коли ринок позикового капіталу досить обмежений і йому гостро не вистачає ліквідності", - повідомив фінансовий директор.

Інші великі вітчизняні фінансово-промислові групи на питання про дивіденди відповідати категорично відмовилися. Так, у корпорації "Індустріальний Союз Донбасу" питання про дивіденди вважають некоректним, відзначивши, що зараз треба говорити про кризу в металургії, а не про розподіл прибутку. Тим більше що для реалізації мільярдних програм корпорації доводиться залучати позикові кошти, тому питання про виплату дивідендів є, м'яко кажучи, не актуальним.

Питання розподілу прибутку не стоїть й у колишніх металургійних активів групи "Приват", практично всі вони працювали зі збитками, або, принаймні, їх декларували. Викупивши метпідприємства в Ігоря Коломойського, новий власник прийняв рішення прибуток, отриманий за 2007 рік, направити на погашення боргів колишніх років.

У зв'язку із цим напрошується висновок: компанії, управління в яких сконцентровано в одних руках, націлені сьогодні не стільки на одержання дивідендів, скільки на забезпечення довгострокового прибуткового зростання свого бізнесу. "Проїдати гроші не час. Для українських компаній, більшість з яких перебувають у фазі активного зростання, як і ринки, на яких вони працюють, виплата дивідендів сьогодні не є першочерговим завданням. Їм доводиться вирішувати головну проблему - недостачу капіталу: залучати для цього кошти, брати кредити. Які тут виплати?", - говорить член наглядової ради концерну "Галнафтогаз" Андрій Худо.

Сам не гам й іншому не дам

Необхідність концентрації грошових потоків для розвитку, що робить дивіденди другорядним пріоритетом, на думку аналітиків, є лише однією стороною медалі. Другою причиною того, чому в Україні не виплачують дивіденди, деякі експерти вважають банальне небажання великих акціонерів ділитися прибутком з міноритаріями. Дійсно, навіщо з кимось ділитися, якщо тобі належить 90% акцій?

Так вже історично склалося, що, купуючи акції українських компаній, власники прагнули до повного володіння. Саме ця особливість українського бізнес-простору призвела до нинішнього становища у дивідендній політиці, вважає економіст відділу інвестиційного консалтингу компанії "Юпрас Капітал" Олексій Білязе. У підсумку принципи дивідендної політики, актуальні на Заході, в Україні просто не діють. "У розвинених країнах виплата дивідендів є мірилом ефективності роботи найманого менеджера, одержавши дивіденди на свої частки, акціонери прихильно поставляться й до менеджменту", - сказав аналітик, підкресливши, що у великих українських компаніях найчастіше одному акціонерові належить близько 90% акцій, при цьому менеджменту не потрібно "подобатися" всім акціонерам, йому досить догодити "хазяїнові". Власник бізнесу завжди зможе одержати належну йому частину прибутку й без виплати дивідендів. Хоча це є більше прозорою й цивілізованою формою корпоративних відносин, в Україні не вичерпали себе й "сірі" форми розподілу прибутку.

Хто й чому платить

Мотиви одиничних компаній, які виплачують дивіденди, різні. Одним з них є так звані "прощальні дивіденди". Це коли "старі" власники, перед розставанням, виплачують дивіденди або з метою "урвати останнє", або підвищити, перед угодою, оцінку капіталізації компанії фондовим ринком.

"Можливо, саме цей мотив виявився вирішальним в оголошенні "Запоріжсталлю" про виплату дивідендів за 2007 рік. Незважаючи на те, що компанії доведеться вкласти біля $2 млрд. у будівництво киснево-конвертерного цеху (в 2009-2012 роках), нинішні акціонери вирішили виплатити 554 млн. грн. дивідендів", - зазначив старший аналітик ІГ "Сократ" Дмитро Хорошун, підкреслюючи, що це 100% прибутку підприємства. При цьому дивідендна політика "Запоріжсталі", за кілька попередніх років, зводилася, в найкращому разі, до виплати 2% від чистого прибутку. У цьому випадку, мотив відмови від дивідендів з метою концентрації на модернізації явно поступився за пріоритетністю іншим мотивам.

Крім вищеописаного мотиву "прощальних дивідендів" акціонерів "Запоріжсталі" міг спонукати ще один - "концентрації зусиль батьками", тобто в рамках фінансово-промислової групи в цілому. "Цей мотив дуже важливий, тому що, як правило, в угодах злиття й поглинання в Україні беруть участь не ті акціонерні товариства, акції яких можна придбати, а холдингові структури, якими володіють винятково стратегічні акціонери", - повідомив Дмитро Хорошун. Наприклад, у випадку із "Запоріжсталлю" батьківська група Midland могла вирішити, що їй терміново необхідні 554 млн. грн. для розвитку інших проектів: ритейлової мережі в Україні, девелоперських проектів в Україні та Росії. У підсумку "Запоріжсталі" довелося розщедритися.

Цим же мотивом - "концентрації зусиль батьками" - керувалися акціонери "АрселорМіттал Кривій Ріг", які оголосили про виплату рекордної, для України, суми дивідендів за 2007-й і попередні роки - 5,8 млрд. грн. (більше 100% прибутку). Незважаючи на те, що криворізькому підприємству також доведеться вкладати в модернізацію та органічне зростання (біля $3 млрд. до 2012 року), материнська компанія ArcelorMittal, лідер світової металургії, вважає, що їй вигідно, наразі, консолідувати грошові потоки й перенаправляти їх на інші напрямки. Нагадаємо, що кілька попередніх років "АрселорМіттал Кривій Ріг" платив дивіденди тільки з необхідності, як зобов'язання недавно приватизованої компанії перед державою.

Інші приклади "концентрації зусиль батьками" - компанії групи "Метінвест". Наприклад, за 2007 рік Центральний ГЗК оголосив про виплату дивідендів у сумі 75,8 млн. грн. (13% від чистого прибутку). Компанія й раніше виплачувала великі дивіденди (більше 50% прибутку за 2004 й 2005 роки, більше 40% за 2006 рік). Північний ГЗК вирішив виплатити 379 млн. грн. (21% від чистого прибутку), раніше виплачував більше 50%. Інгулецький ГЗК - 688 млн. грн., за 2006 рік також було оголошено про напрямок на виплату дивідендів 95% чистого прибутку. Можливо, на зборах 25 жовтня ухвалять рішення щодо виплати дивідендів й акціонери "Азовсталі".

А от класичний мотив для виплати дивідендів - підвищення інвестиційної привабливості компанії - в Україні практично не працює, їм ніхто з вітчизняних компаній не керується. Це відбувається тому, що фондовий ринок акцій в Україні не розглядається, як основний, для залучення інвестицій, вважає Дмитро Хорошун. Відповідно, деякі компанії піклуються про те, як фондовий ринок оцінює акції. Один з можливих поодиноких прикладів, коли цей мотив зіграв роль, - виплата дивідендів підприємствами групи "Інтерпайп" за 2005 й 2006 роки.

Нарешті, поодинокі компанії регулярно платять дивіденди внаслідок своєї високої прибутковості й відсутності необхідності розвиватися (також один з класичних мотивів на розвинених ринках). Приклад - ПівденНДІГіпрогаз, що регулярно платить істотні дивіденди. 40% акцій підприємства належать ВАТ "Газпром" (Росія). Щорічно по 10 млн. грн. на виплату дивідендів направляє й хімічний концерн "Стирол". Істотним пакетом акцій концерну володіє його почесний голова правління Микола Янковський.

З-під ціпка

Хто з акціонерів щорічно одержує дивіденди на свою частку, так це держава. За цим справно стежить ФДМУ. Відомству третій рік вдається перевиконувати план перерахування дивідендів у держбюджет. Не стане виключенням і нинішній рік, вже на сьогоднішній день план по дивідендах перевиконаний.

Тим часом такий стан речей існував не завжди. Як правило, держмонополісти та держхолдинги дуже неохоче ділилися з державою отриманим прибутком. Виплата дивідендів держкомпаніями налагодилась після шокової терапії 2005 року, коли завдяки твердій політиці Юлії Тимошенко держмонополісти не тільки виплатили частину прибутку, що належить державі, але й погасили борги минулих років. У підсумку замість очікуваних 500 млн. грн. в 2005 році держбюджет поповнився на 1,7 млрд. грн. При цьому план був виконаний за рахунок чотирьох компаній: "Укртелеком" перелічив 704 млн. грн., "Криворіжсталь" - 600 млн. грн., Одеський припортовий завод (ОПЗ) - 106 млн. грн., "Нафтогаз України" - 102 млн. грн.

Після цього держкомпанії стали платити дивіденди справно, але вже не в таких обсягах. За підсумками минулого року найбільшу кількість дивідендів перерахував державі ОПЗ - 193 тис. грн. По суті, завдяки цьому підприємству ФДМ й вдалося виконати річний план з перерахування дивідендів (251 млн. грн.). Ще 74 млн. грн. дивідендів очікували у вересні одержати від "Укртелекома", але поки вітчизняний оператор зв'язку з державою не розрахувався.

Хоча державні й приватні компанії працюють в одних економічних умовах, стратегія їхніх акціонерів кардинально розрізняється. Якщо власники приватних компаній відмовляються від виплат дивідендів на користь розвитку свого бізнесу, то держава не тільки вимагає від держкомпаній щорічної виплати дивідендів, але ще й додатковий "оброк" у вигляді відрахувань чистого прибутку. Після цього дивуватися, чому українські держпідприємства, за рідкісним винятком, ледве зводять кінці з кінцями, не доводиться.

У бюджеті нинішнього року передбачається надходження від держкомпаній 1,6 млрд. грн. (з них дивіденди становлять всього 251 млн. грн.). Суперечки про законність і доцільність наявності такого додаткового "оброку", що вперше з'явився в держбюджеті-2003 року, ведуться не перший рік.

Деякі зміни в існуючий порядок вдалося внести тільки нинішнього року. Зокрема, з 2008 року відраховувати 15% чистого прибутку будуть тільки держпідприємства, а госптовариства, які мають держдолю, звільнені від цього платежу. У Фонді вважають, що в такий спосіб фіскальне навантаження на АТ істотно зменшиться. Тим часом від належної винагороди за підсумками року - дивідендів - держава відмовлятися не має наміру. Щорічно Кабмін затверджує галузеві нормативні виплати, озброївшись якими, представники ФДМУ й голосують належним чином на зборах акціонерів. У Фонді запевняють, що при розробці базових нормативів, які, як правило, становлять від 25 до 40% чистого прибутку, відбувається процес узгодження із зацікавленими міністерствами. Наприклад, при розробці базових нормативів на 2008 рік враховувалися позиції Мінпаливенерго із зниження нормативу відрахування дивідендів на держдолю з 40 до 15% для ВАТ "Укргідроенерго". "Аргументація зводилася до необхідності розширення інвестиційних можливостей, необхідності фінансування будівництва Дністровської ГАЕС", - повідомили у Фонді держмайна. У свою чергу, Дністровська ГАЕС взагалі була звільнена від виплати дивідендів в 2008 році.

Однак подібні випадки скоріше виключення, ніж правило, зазвичай держава прагне одержати від належної їй держвласності сповна. Інша справа, що здійснити це не завжди вдається. Наприклад, у випадках, якщо держава вже не одноособовий акціонер у компанії. Тоді приватний власник може просто ігнорувати проведення зборів акціонерів, а держава навіть маючи контрольний пакет акцій, не може зібрати кворум і розподілити прибуток.

Прогноз

Дивідендна політика в Україні, як, власне, і в Росії, перебуває в стадії становлення: близько 70% компаній контролюється вузькою групою акціонерів, в яких далеко не завжди є інтерес до підвищення ринкової вартості підприємства та одержання доходів через дивіденди. Коли можна чекати зміни ситуації?

Це буде залежати від багатьох факторів, основними з яких аналітики вважають рівень стабільності розвитку компаній, їх можливості із залучення позикового капіталу й, власне, стратегію власників бізнесу.

На сьогоднішній день для підтримки зростання багатьох українських компаній у секторах економіки, що швидко ростуть, необхідні досить серйозні вливання капіталу. А зараз ринки боргового фінансування практично закриті, і вартість тієї невеликої кількості доступного позикового капіталу досягає 20-25% у доларах. В таких умовах при модернізації виробництва компанії змушені покладатися на власний прибуток. В таких умовах "проїдання" прибутку виглядає нелогічно, впевнені в "Смарт-холдингу".

За словами представника концерну "Галнафтогаз" Андрія Худо, думка акціонерів відносно дивідендної політики (80% концерну належить одному власникові. - Ред.) може змінитися вже через 2-3 роки, щоправда, за умови стабільності ринку. Однак прогнози аналітиків відносно дивідендного майбутнього цієї компанії менш оптимістичні. Концерн "Галнафтогаз" за рівнем свого корпоративного розвитку займає лідируючі позиції в Україні. Однак стратегія ребрендинга існуючих заправок і придбання нових має на увазі позики й відсутність дивідендів мінімум до 2010 року", - вважають фахівці ІГ "Сократ".

У компанії Рината Ахметова відзначили, що доцільність впровадження дивідендної політики бачать тільки у випадку, якщо " бізнеси, що входять до складу групи, стануть повноцінними публічними компаніями (будуть виведені на IPO)". "До цього при ухваленні рішення про виплату (або невиплату) дивідендів ми керувалися й будемо керуватися бізнес-логікою, тобто вчиняти так, як необхідно вчинити для зростання та розвитку того або іншого підприємства", - повідомили в прес-службі компанії "СКМ".

Якщо врахувати, що фінансова криза, що прийшла в Україну, сповільнить темпи розвитку українського бізнесу й на кілька років заморозить плани вітчизняних ФПГ про виведення своїх компаній на IPO, то й очікувати змін в їхній дивідендній політиці, в найближче десятиліття, навряд чи варто.